東芝メモリ売却が完了し会見に臨んだ東芝メモリの成毛康雄社長(右)とベインキャピタルの杉本勇次・日本代表(2018年6月4日、写真:AP/アフロ)

 東芝メモリの売却が6月1日に完了した。筆者は、2010年頃から東芝のメモリ事業部は独立すべきと思っていたので、結果的には良かったと言える。

 というのは、東芝内では、多数ある赤字部門の補填に、メモリ事業が稼いだ利益が充てられていたからだ。本来なら、メモリで稼いだ利益は、すべてメモリの投資に使うべきなのだ。そうでなければ、巨額投資を行うサムスン電子に対抗することは不可能だからだ。

 したがって、今回は、2016年末に発覚した原子力事業の巨額損失による債務超過を回避するために売却されるという不幸な経緯はあったけれど、メモリ事業が独立できたことは良かったことだと考えている。

 しかし、今回の売却完了には、不可解な点がある。なぜ、中国が独占禁止法の審査に許可を出したかということである。実は筆者は、中国で独禁法違反との判断が下され、東芝メモリの売却が頓挫し、メモリ事業を売らない「プランB」に移行すると予想していた。本稿では、まず、その根拠について詳述する。

 現実は、筆者の悪い予感は的中せず、東芝メモリの売却は完了した。独立できたことは良いことだが、今後、東芝メモリは、解決しなければならない問題がある。

 第1に、東芝メモリを買収した米ベインキャピタル率いる日米韓連合は、烏合の衆である。それゆえ、迅速で果断な経営判断が下せるのか不安がある。第2に、昨年(2017年)の売却騒動の間に、3次元NANDフラッシュメモリでトップを走るサムスン電子の背中は、さらに遠のいた。果たして、東芝メモリは技術的にもビジネスでも、サムスン電子に追いつき追い越すことができるのだろうか。本稿では、これらの問題についても詳細を論じる。

米中ハイテク貿易摩擦

 筆者が、中国が独禁法の審査を許可しないだろうと予想していた根拠を、図1を用いて論じる。一言でいえば、米中がハイテク貿易摩擦を起こしており、米国が中国に行った制裁に対抗する報復処置として、中国が東芝メモリの売却を許可しないのではないかと思ったのだ。

図1 米中ハイテク貿易摩擦

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(1)米国がブロードコムによるクアルコム買収を禁止

 まず、3月12日に米トランプ大統領が、「大統領令」を発令して、ブロードコムによる米クアルコムの買収を禁止した。

 現在のブロードコムは、シンガポールに本社があるアバゴ・テクノロジーが2016年に米ブロードコムを370億ドルで買収した会社である。買収したアバゴより、買収されたブロードコムの方が会社名のブランド価値が高かったこともあり、ブロードコムと名乗ることになった。

 その新生ブロードコムが、1170億ドルで米クアルコムに対して買収を提案した。しかし、クアルコムと中国最大のスマホメーカーのファーウェイが、次世代通信5Gを巡って規格争いをしていた。ここで、もし、クアルコムが新生ブロードコムに買収された場合、5Gの通信規格を中国側に握られる危険性があると、米国側が判断した。

 新生ブロードコムは、「本社をシンガポールから米国に移す。したがって我が社は米国籍である」と主張していた。だが、米国側は、新生ブロードコムの本性は中国寄りであると見ていたのである。

(2)米国がZTEに対して輸出規制

 次に、米商務省は4月16日、米中国のスマホメーカーZTEに、インテルやクアルコムの半導体チップの輸出を7年間禁止する決定を下した。その理由は、ZTEが2010年から2016年に掛けて、米国の輸出規制に違反し、イランや北朝鮮にスマホ等の通信機器を輸出していたからである。

 このような輸出規制は、スマホの出荷台数でアップルやサムスン電子に次いで世界第3位に成長した中国最大のスマホメーカー、ファーウェイにも適用される可能性もあった。

(3)中国がクアルコムによるNXP買収に難色

 米国側から2回にわたりダメ出しを食らった中国は、報復措置に出た。クアルコムは、2016年10月に、オランダのNXPセミコンダクターを440億ドルで買収することで合意していた。後は、各国の独禁法の審査待ちとなり、残すは中国一国だけになっていた。

 クアルコムは通信半導体メーカーであり、NXPは車載半導体メーカーである。クアルコムは、自動運転車の分野への進出を目指して、NXP買収を提案した。同じ半導体と言っても、分野が異なる2社間の買収であり、独禁法に抵触する可能性はほとんどない。

 ところが、中国商務省がこの買収に突然待ったをかけた。その結果、クアルコムは4月19日、中国への独禁法の再申請をする羽目になった。明らかに、米国に対する中国の嫌がらせであると思われた。

(4)日米韓連合による東芝メモリの買収に中国が難色

 さて上記のように、米国が2発パンチを繰り出し、中国が1発お返しした状況で、5月末に、東芝メモリの売却に関する中国での独禁法の期限を迎えようとしていたわけである。ことと次第によっては、中国が2発目のパンチをお見舞いすることが想定された。

 では、もし、米ベイン率いる日米韓連合が東芝メモリを買収したら、どのような損害を中国が被ることになるか。

 東芝メモリのNANDの多くは、中国のスマホに搭載されていると聞いている。ところが、日米韓連合に買収されると、その中の米アップルや米デルが東芝メモリのNANDを独占し、ファーウェイやZTEへのNANDの供給を制限する可能性がある。

 ということを考えると、中国が独禁法の審査で「NO」を突きつけるのではないかと筆者は予測せざるを得なかった。

 そして、筆者が予想していたことが起き始めた。4月22日に毎日新聞が、「東芝は、東芝メモリの売却について、5月末までに独占禁止法の審査で中国当局の承認が得られなければ、売却を中止する方針を固めた」と報じたのだ。

 これに対して東芝は翌日の4月23日に、「当該期限については当社から公表したものではない」「特定の条件下での、売却取りやめを含むいかなる具体的な方針も決定していない」とコメントしたニュースリリースを公開した。だが、毎日新聞の報道は、的を射ていたと思う。その証拠に、日経新聞が5月22日、『幻のメモリー温存案』という記事で、「2017年8月10日午前、東芝本社で開いた取締役会。綱川の不意の発言に、場の全員が息をのんだ。『メモリーを売らないプランBという選択肢もある。会見でそう説明したい』」ということを報じたからだ。

米国と中国は取引をしたのか?

 2018年5月末までに、中国が独禁法の審査で許可を出さなければ、東芝は東芝メモリを売却しなかった可能性が極めて高かったのだ。

 しかし、現実には、中国が期限より10日以上早い5月17日に、独禁法の審査に許可を出した。

 なぜ、すんなり、中国がこの買収を認めたのかが筆者には分からない。米国と中国の間で、何らかの取引があったのではないかと考えるのは邪推だろうか?

 冒頭で述べたことを繰り返すが、東芝メモリが独立できたのは、結果的には良かったと思う。しかし、いまひとつ、その経緯には納得できないでいる。

東芝メモリとサムスン電子の状況

 東芝が原子力事業で巨額損失を出すことが、2016年末に発覚した。その損失額は約1兆円にも及び、東芝が東芝メモリを売却しなければ、2017年3月末に2年連続債務超過となり、上場廃止になる危機に立たされた。

 昨年の1年間は、東芝メモリをどこに売却するのかで大揉めに揉め、売却先を巡って共同開発と共同生産を行っている米ウエスタンデジタル(WD)と最大4件もの訴訟を行う泥沼の事態となった。

 その間に、最大のライバルであるサムスン電子は、約3兆円規模(内NANDが約2兆円)の投資を行い、最先端の64層の3次元NANDを大量生産して、東芝メモリ&WDを突き放しにかかった。

 NANDメーカーの売上高推移を見てみよう(図2)。2016年第4四半期から2018年第1四半期にかけて東芝メモリは、約20億ドルから約30億ドルへ売上高を増大させている。逆境下にあった東芝メモリとしては、よく健闘していると言えるかもしれない。

図2 NANDの企業別売上高(四半期ごと)
出所:statistaのデータを基に筆者作成

 しかし、サムスン電子は、その間に売上高を東芝メモリの約2倍近い約60億ドルに増大させた。売上高が2倍あるということは、市場シェアも2倍あるということだ。2018年第1四半期のサムスン電子のシェアは38%、一方、東芝メモリのシェアは19.3%とサムスン電子の約半分である(図3)。

図3 NANDの企業別売上高シェア(四半期ごと)
出所:statistaのデータを基に筆者作成

 2010年以降のシェアを見てみると、何度となく、東芝メモリがサムスン電子に肉薄している時もあった。しかし、東芝メモリのシェアはジリジリと減少し、結果的に倍半分の差がついてしまった。といっても、原子力事業の巨額損失が発覚した2016年第4四半期以降、東芝メモリは、何とかシェアの低下に歯止めをかけ、サムスン電子の半分程度に踏みとどまっている。ここから、東芝社内が大きく揺れ動く中、四日市工場の東芝メモリの社員たちは奮闘していた姿が浮かび上がる。

 しかし、実は、東芝メモリの本質的な問題はここにはない。では、何が問題なのか?

NANDメーカーの成長率

 各NANDメーカーの2010年第1四半期の売上高を「1」と規格化して、その後の成長率をグラフにしてみた(図4)。このグラフから、東芝メモリの本質的な問題点を指摘することができる。

図4 2010年Q1で規格化したNAND売上高の推移
出所:statistaのデータを基に筆者作成

 2010年第1四半期から2018年第1四半期の間に、NANDメーカーの中で最も成長しているのはSK Hynixで、2017年第4四半期には5.22倍に成長していることが分かる。

 次に、サムスン電子、米マイクロン・テクノロジー、米インテルが、それぞれ約3.5倍に成長していることが分かる。

 ところが、東芝メモリだけが、2倍程度にしか成長していない。つまり、NANDメーカーの中で、東芝メモリの売上高の成長率が最も低いのである。これこそが、東芝メモリの本質的な問題である。

 では、なぜ、東芝メモリの売上高の成長率が低いのか。答えはシンプルで、設備投資が低調だからだ。それゆえ、東芝メモリを買収したベイン率いる日米韓連合には、迅速で果断な設備投資を行ってもらいたい。

 しかし果たして東芝メモリは、そのような経営判断が下せる経営体制になるのだろうか?

よく分からない東芝メモリ買収スキーム

 東芝は、6月1日に、ベイン率いる日米韓連合に約2兆円で売却したと発表した(日経新聞6月2日)。しかし、その売却スキームが今ひとつよく分からない。

 筆者が理解している範囲では、そのスキームは図5のようになる。

図5 東芝メモリの買収スキーム

 特別目的会社パンゲアに、ベインが2120億円出資し、49.9%の議決権を持つ。米IT企業のアップル、デル、シーゲート、キングストン4社は合計4155億円出資するが議決権はなし。SK Hynixが3950憶円を融資するが、議決権なし。HOYAが270億円出資し、9.9%の議決権を持つ。日本の銀行団が6000億円を融資し、議決権はなし。東芝が3505億円出資し、4202億円出資し40.2%の議決権を持つ。産業革新機構と日本政策投資銀行は、現在のところ出資していない。

 以上合計すると、パンゲアに2兆円が集まり、これで東芝メモリ全株を買収した。そして、東芝とHOYAが合計で50.1%の議決権を持ち、ベインが49.9%の議決権を持つことになった。

 筆者が分からないのは、当初、出資して議決権を持つはずだった革新機構と政策投資銀行が現時点で出資していないことである(本音を言うと、このまま出資せず、関わらないでほしいのだが)。

 次に、東芝とHOYAの合計で50.1%の議決権を持つため、ベインの49.9%をわずかに上回り、日本が主導権を握れるというような報道があることである。筆者は、東芝&HOYAとベインが対決する構図にならないか、不安がある。

 さらに、米IT企業4社が合計4155億円出資しているのに議決権なし、というのもよく分からない。もっと言うと、3950億円を融資するメモリメーカーのSK Hynixがこのまま大人しくしていてくれる保証はどこにもない。この買収スキームが決まる直前に、SK Hynixの会長が来日し、「単なる融資では終わらない」というようなことを言っていた記憶があるが、今後の火種になりはしないか?

成毛社長に権限を集中させよ

 東芝メモリの売却スキームは、分からないことだらけである。東芝メモリのボードメンバーには、少なくとも、東芝、HOYA、ベインの役員が並ぶことになる。そして、ここに、米IT企業4社、SK Hynix、融資した銀行団、さらには革新機構や政策投資銀行が口を出し始めるかもしれない。

 この経営体制で、迅速で果断な設備投資の判断が下せるのだろうか?

 2016年末から今日まで、東芝が混乱の極みにありながらも、東芝メモリは何とかシェアの低下を食い止め、売上高を20億ドルから30億ドルに増大させてきた。この要因は、NANDが作っても作っても足りない状態にあり、作る端から高値で売れる強烈な追い風が吹いていたこと、そして現場の技術者たちが踏ん張っていたことにある。

 今後、東芝メモリは、NANDメーカーの中で最も低い成長性という本質的な問題を打破し、サムスン電子に追いつくために、思い切った巨額投資を行う経営判断が必須である。東芝メモリのボードメンバーには、成毛康雄社長に権限を集中させ、自由に迅速に大胆な経営判断が下せる体制を確立できるよう尽力していただきたい。